优优私募网

（以下内容从国元证券《基金研究：基于企业自由现金流的价值投资方法论》研报附件原文摘录）　　淡化传统估值指标，从企业自由现金流看股票性价比

　　巴菲特在其价值投资理念中，极为看重企业的盈利能力，他认为该指标能反映在公司的自由现金流这一数据上。企业自由现金流（FreeCashFlowtoFirm）的具体算法由汤姆·科普兰（TomCopeland）于20世纪90年代提出，他定义企业自由现金流为扣除营运资本增加值和资本开支后的经营现金流。现金流折现模型（DiscountedCashFlow,DCF）是根据企业自由现金流指标对证券定价的方法，是一种绝对估值法的估值模型。绝对估值法根据公司历史及当前的基本面，预期未来的经营状况，并对公司未来的现金流、利润、股利等指标折现进而得到公司目前的内在价值。绝对估值法相比相对估值法的横向比较更需要投资者对公司发展趋势精准的预判，但这也提升了估值的准确度，能更直观体现公司的内在价值，帮助投资者选出低估股票。若只关注市盈率、市净率等传统估值指标，可能会陷入投资中的低估值陷阱。

　　优选自由现金流性价比高的价值股能为组合带来长期的超额回报

　　自由现金流估值法是深度价值风格的投资方法论，我们也可以站在量化的角度用数据验证这一投资框架在A股市场的选股效果。基金经理对于企业价值的判断并不仅局限于已经公开的截面TTM数据，更多依赖的是其根据资深的经验与深度的研究对企业未来数年现金流的推演。从因子分组检验的统计结果来看，持有当年自由现金流性价比最高的20%的股票在2017年后能获得较为稳定的超额收益。2017年之前大量企业借壳成为上市公司，发行人与壳的并购行为往往会大幅度抬升股价，因此许多绩差亏损股由其壳价值定价，股价与其基本面背离。2017年后，随着监管政策的收紧和注册制的开放，绩差微盘股不再凸显壳价值，公司基本面重夺定价权，自2016年下半年开始，该指标的多空净值一路走高，年化多空收益率达到4.79%，能看出现金流优质的企业在未来一年有更大的概率表现靠前。回测数据也显示，若基金经理对股票未来的自由现金流有超过一年的前瞻性预期并买入当前被低估的股票，能为投资组合带来更明显的超额收益。

　　浦银安盛杨岳斌经理——秉持自由现金流估值法的深度价值投资者

　　杨岳斌经理是一位深耕价值投资多年的基金经理，其长期以来通过自由现金流估值法精选盈利能力出色的优质个股。杨岳斌经理过往履历丰富，2007年至2017年曾任职于兴全基金，曾先后管理兴全趋势投资、兴全绿色投资两只基金。杨经理于2017年7月加入浦银安盛基金后历任研究部副总监，当前担任价值投资部总经理并管理浦银安盛先进制造、浦银安盛ESG责任投资两只基金。以杨岳斌经理当前管理时间最长的基金浦银安盛先进制造为例，基金经理长期秉持自由现金流估值法，深入挖掘盈利能力出色的优质个股。根据浦银安盛先进制造近三年年报和最新2023年一季度的持仓统计了组合整体的P/FCFF，发现基金近三年的P/FCFF稳定在40倍以内，在全市场主动偏股型基金中排在较低的5%至20%左右的分位，价值属性在市场中排名靠前。根据最近两期定期报告（2022年报和2023一季报），我们统计基金投资组合整体的自由现金流估值分位在全市场主动权益基金中已分别降至11%和14%，持仓股票的现金流性价比相对2021年进一步提升，在以成长和抱团风格为主的权益市场中尤为难得。

　　风险提示

　　本研究基于市场历史数据，基金的历史表现不代表未来表现，本报告仅供参考。